如何看待中国进入负利率时代
如果把视野拓宽一些，眼光放得远一点，就会发现，所谓“负利率”影响，远不止口袋里的现金。一些与资产、*府收支、日常消费相关的领域，极有可能因此出现与过往不一样的状况。
如今，银行存款利率为1.75%，低于8月CPI增长率2%。通货膨胀跑赢具有基准意义的一年期定期存款利率。存钱等于亏钱 似乎言之凿凿。这一情况，令身处股市大跌阴霾尚未散尽、房地产市场不温不火、通胀与通缩随时切换的各方面，有些应接不暇。看起来，居民财富增值困境，陡然转换成保值压力。其实，如果把视野拓宽一些，眼光放得远一点，就会发现，所谓 负利率 影响，远不止口袋里的现金。一些与资产、*府收支、日常消费相关的领域，极有可能因此出现与过往不一样的状况。 背景：为什么要降息 降息背景一：中国乃至全球的资本回报率进入下行通道。2008年全球金融危机的爆发，各国投资者纷纷开始怀疑美元资产的保值增值优势。没有人接盘的次级抵押贷款危机，导致美国房地产价格大幅下跌。为了维系借贷契约，美联储从危机伊始到2014年10月为止，实施了三轮量化宽松*策。实际上，就是通过超发货币，稳定经济运行。至此，美元贬值通道被打开。资本带领下的商品和服务生产，开始疏散到美国以外的世界各地。很多国家因此受益，经济亦快速成长。以2014年为例，世界范围内经济增幅排名前50的国家中，没有一个是传统意义上的西方国家。未来数年，上述红利却可能消失。原因在于：欧元区主权债务危机一直无法化解、新兴经济体转型升级不够迅速、一些与经济相关的地缘*治、*事因素挥之不去，非美元资产的投资回报率正逐渐走低。加之美国经济重新回到了过去200年间GDP年均增长2%左右的正常区间，以及美联储多次呼喊但并未实质落实的加息预期，资本正回流美国。避险并获取常态增值，而非追逐超额利润，成为资本所有人近一时间段的基本策略。为此，各国纷纷下调给银行存贷款利率，降低企业借贷成本。 降息背景二：中国经济亟待降低运行成本，鼓励就业、投资和消费。中国经济正经历着一场由总量扩张到提质增效的转型过程，被称之为经济新常态。与传统意义上的宏观调控不同，此次转变有赖于创新型企业的诞生，更需倚靠传统行业走向高端生产及制造，注入新投资成为下一步。本轮调控，*府部门没有直接 动手 ，而是运用市场手段，尽量维持*策中性，避免资本和劳动等要素资源错配，成为宏观经济*策的主线索。仔细看，货币*策与财**策搭配有新举措。简而言之，就是运用利率和货币供给量调控为主导的数量化工具，同时实施增加民生财*支出和降低特定行业税费为基本内容的间接引导。稳定就业、促进投资和刺激消费，此三项目标取代了简单拉动经济增长数值的做法。指向释放流动性、降低经济运行成本的降息动作，正源于此。 降息背景三：与降低汇率同步，减少跟随美元导致的被动升值及经济波动。2012年开始，人民币开始步入升值通道。到2013年，人民币兑美元汇率达到1∶6.05的高点。此后高位震荡。直到2015年8月11日，央行下调人民币基准定价3%左右。各界纷纷担忧，人民币贬值通道是否就此打开。其实，近期世界主要货币 欧元、日元、卢布和巴西里亚尔等，都竞争着对美元的贬值。这中间，有内因也有外因。 现阶段的人民币与美元汇率之间的关系比较微妙。如果把人民币国际化视为未来一段时间里的任务，那么汇率市场化是必要的。一味绑定美元，对反映人民币真实价格会有局限。货币*策也会比较被动。一般而言，货币定价看汇率，也要看利率。当前汇率是不是已经体现了真实价格？如果从存贷款利率一路下调的轨迹看，那么，是没有的。宏观上，不让汇率或利率短时间内快速下行，而是二者交替温和波动，确有助于化解一些更深层次的问题。 影响：降息的利与弊 至于降息的影响，在此回答各方面较为关注的四个问题： 一是对个人财富的影响不能一概而论。降低存款利率的最直接影响是减少了银行储蓄的利息所得。相对于2%的CPI水平，更是在亏本。但仅限于一年期定期储蓄和8月CPI的比较。即使不论CPI存在的月度波动（2014年1月为2.5，2015年1月为0.8），也不论CPI核算体系中食品价格比重较高等代表性不足的争议，单单设想个人将所有财富以一年期人民币存款方式储蓄下来，也应该是一种非常极端的情况。换言之，降息与财富缩水的因果关系并不直接。一方面，个人和家庭财富的多元化已是不争事实。如何理财，各家自有打算。实体投资、房产、有价证券、外汇和银行理财等投资选择的丰富程度，已大不同于以往。降息而财富不缩水，不是什么天方夜谭；另一方面，个人和家庭对长期财富的认识远比我们想象的要深刻。中国家庭对子女的投入体现了家庭财富在代际间的有序分配。个人财富不同时段如何消费更有自己的规划。降息这类对个人和家庭财富的短期影响，大多数情况会事实上被优化并消解。 二是对*府债务化解有积极作用。欧债危机令*府债务问题再受重视。数据显示，中国*府债务负担率水平与自身财*收支规模、以及其他国家债务规模相比，不算高。相对令人担心的是地方*府债务。2012年至今，中央先后组织了三年次*府性债务审计，便是佐证。事实上，保证债务不违约才是问题关键。因为债务规模过大有可能致使在一定时间段内连本付息支出过高，无法履行偿债约定。债务违约的一系列连锁反应，会对地方*府信用乃至金融体系造成冲击。因为，目前的地方*府债务，大多来自商业银行借款。降息可以在未来的一段时间里，缓解地方*府债务付息压力。这在以十万亿为单位的地方债务规模存量下，不是一个小数目。如果考虑到占地方财*收入半壁江山的土地出让金收入增速，已经连续两年下滑，那么降息则是迎来实质性利好。 三是对以房地产为代表的资产市场影响比较复杂。降息可以降低购房成本。但大家更关心的却是降低成本后的房屋租售价格，是否能回归可承受的区间之内。回答这个问题，并不容易。弄清其中的一些逻辑，有助于自己的判断。 首先，房地产为代表的资产价格有周期规律，这个周期是否与降息周期一致，会在一定程度上左右价格走势；其次，降息给资本减负，但很可能给劳动加负。资本和劳动的替代关系，同样存在于回报率当中。那些已有房产税的国家，房产所有人的纳税现金流大多来自劳动所得。因此，可支配收入是增是减还很难说；再次，降息可能降低大家对人民币资产的信心。由于一个比较明确的降息通道正在打开，人民币资产的吸引力不可避免地降低。资产买方市场的削弱，对供需层面的影响将从预期步入现实。 降息对降低企业投融资成本的作用，尚需要分类来看。只有企业能从商业银行借款，那么降息可以降低企业的投融资成本。这样的前提依然比较苛刻。资本密集和大型企业的日子，或许好过一些。毕竟，融资价格下降，有助于平衡汇兑损失和转型阵痛。中小微企业的问题更多。宏观层面流动性充裕与微观层面的流动性紧张，已经有些日子。近年来重点关注小微企业的各类*策，已扫除了大部分体制阻碍。但有效金融市场的培育，依旧需要时间和耐心。有调研显示，近期不少中小微企业的融资需要已经从发展壮大降格为维系生存。贸易类企业尤为明显。目前看，具有良好信用记录、可监管、价格合理的不同层次金融中介服务，或许是将降息红利输送到田间地头的毛细血管。 下一篇 专访陈志武：当货币化市场撞上儒 当整个社会都像儒家主张的那样依据血缘、代际、年龄、性别分配和分享资源时，一种基于非货币非野蛮暴力的社会结构、资源配置秩序就形成了。 作者：徐明徽